[基础分析] 二次量化風雨再起 失業通脹攜手同行

何鸿燊

[2010-10-16]

加拿大證券學院院士 楊凡


    本周二美聯儲公布的9月21日央行會議紀要顯示，大多數委員認為，在通脹仍維持較低水平、失業率仍維持在高水平時，需要進一步的量化寬鬆以促進經濟增長。伯南克也在周五表示，通貨緊縮的風險要比預期嚴重，目前不足1%的通脹只是聯儲目標的一半。

    伯南克的言論進一步證實美聯儲可能最早在11月3日啟動金融海嘯以來的第二次量化寬鬆政策。量化寬鬆政策屬於貨幣政策，主旨在於通過購買資產引發更多的貨幣，在利息接近零時再人為的降低借貸成本。這種做法無非是迫於高失業率的壓力，希望通過刺激經濟來改善就業。就目前的事實而言，美國的利息已經基本降為零，但失業率卻高達9.5%，並且沒有絲毫減弱的跡象，讓人十分疑惑。

    聯儲內部對此舉措實際上是有爭議的。美聯儲副主席珍妮特?葉倫就表示，低利率政策可能引發金融泡沫。費城聯邦儲備銀行總裁普洛瑟也稱，通過量化寬鬆政策進一步降低長期利率，其實無助於解決失業率問題。

    如果我們從宏觀經濟學來看，關於就業和通脹存在著一條菲利普斯曲線，即通貨膨脹率高時，失業率低；通貨膨脹率低時，失業率高。從最簡潔的邏輯上看，如果為了降低失業率，央行就必須想辦法刺激通貨膨脹，美聯儲目前的做法正是基於此點。那麼，人們不禁要問，如果雞能生蛋，蛋就一定會生雞嗎？這顯然是不嚴謹的結論，美聯儲的二次量化正是基於這種不嚴謹的邏輯。

    第一次量化寬鬆的效果已經證明以上邏輯的缺陷，也用事實說明量化的路會越走越窄。為了應付金融海嘯，美聯儲合計購買了1.7萬億美元國債和抵押債券，這麼多資金提供了充足的流動性和刺激了經濟，結果是使得美國的失業率連續17個月保持在9%以上的高位！

    美國著名的貨幣學家弗裏德曼認為，如果政府長期採取人為的干預措施，使市場機制失去作用，那麼我們上面談到的菲利普斯曲線，就有可能成為一條呈正相關的曲線，即在通貨膨脹率提高的過程中，失業率也不斷提高。這意味著菲利普斯曲線已經完全惡化，在這種情況下，政府的任何干預都會失靈。

    除了從菲利普曲線上看，我們以前多次談到政府投資拉動消費是有副作用的，這也是經濟學上另一個非常真實的現象：擠出效應。政府將本應用在私有經濟部門的資金投入到經濟效益不高的項目上（例如人口普查），使得代表經濟活力的私有經濟部門喪失了急需的資源，就業市場也難以提振的。奧巴馬總統近期簽署的300億美元小企業貸款法也正是由於認識到擠出效應，才極力要求國會通過的。

何鸿燊

[2010-10-16]

資深傳媒人:陳華雄


    美國過去兩周的股市，正慢慢接受一個假設，便是聯邦儲備局準備要採取另一波量化寬鬆措施。因應上述的假設，全球金融市場出現大幅波動，包括美元直線下滑及商品價格飆升。

    首先，作為全球儲備貨幣的美元於是跌個不停，兌日圓創下15年新低；其次，金價持續創新高，工業及農業的商品價格都狂飆不止。包含廢金屬、棉花以及橡膠，但不含原油的CRB現貨工業原料價格指數，本周則創下新高。

    另外，本年度垃圾債券發行已創紀錄，市場對高收益債的需求強勁。投資者也大舉購買新興市場的本地貨幣債券，上周，墨西哥發行10億美元100年期債券，比宣布的發行規模高了一倍，孳息率是6.1%。

    如果聯儲局的目標是讓投資者追求更高風險，任務已經達成。換句話說， 零利率導致資本配置不當，講白了就是形成「資產泡沫」。

    通常情況下，央行最怕的是市場出現「資產泡沫」，原因是會可能引發惡性通脹令情況難以收拾。但聯儲局今次行動卻是有心這樣做，因為聯儲局目前不擔心通脹，而是憂慮通縮。聯儲局主席伯南克指出，目前美國出現通縮的風險高於通脹，因短期實質利率過高。

    回顧過往逾40年來，物價水準年復一年不斷上漲。但到了今天，只要消費物價指數的變化幅度有一年低於標準，決策者竟想藉拉高物價水準加以彌補。這究竟是怎麼邏輯？

    細心思考有關的問題，得出的原因可能只有一個，就是美國經濟的增長步伐太慢，再下去便會步入另一次衰退，故此聯儲局也要不按牌理出牌。

    因此，筆者覺得目前的全球金融市場氣氛已炒得過熱，最後只會出現爆破。當然，泡沫何時爆破，根本難以偵察。但引用香港前任金融管理局總裁任志剛的說法，目前的市場百年一遇的，要繼續投資，就要有充足的心理準備。